财务成本管理 辅导讲义：资本结构决策(5)

　　三、财务困境、管理者激励与信息$lesson$

　　(一)财务困境与企业价值(权衡理论)

　　1、权衡理论含义：应该综合考虑财务杠杆的利息税盾收益与财务困境成本，以确定企业为最大化的企业价值而该筹集的债务额。也就是对有杠杆的债务税盾收益和财务困境成本两者进行权衡。

　　有杠杆企业价值=无杠杆企业价值+PV(利息税盾)-PV(财务困境成本)

　　2、财务困境成本现值的定量决定因素

　　(1)发生财务困境的概率：财务困境出现的概率随企业负债(相对于企业的资产)的增加而增加。还随企业现金流量和资产价值的波动而增加。

　　(2)企业遭遇财务困境的成本大小：取决于这些成本来源的相对重要性，而且成本大小也因行业而异。

　　3、权衡理论作用：

　　(1)财务困境成本的存在可以解释，为什么企业选择的债务水平过低以至于不能充分利用利息税盾。

　　(2)财务困境成本的大小和现金流量的波动性能够解释不同行业间杠杆水平的差异。

　　(二)管理者激励、债务的代理成本和代理收益

　　1、债务的代理成本

　　债务的存在可能会激励管理者和股东从事减少企业价值的行为。股东的获利都是以债权人的损失为代价的。但是，同财务困境成本一样，这些代理成本最终还是要由股东来承担。

　　了解“过度投资问题”及“投资不足问题”的含义。

　　2、债务的代理收益

　　债务的存在使得企业承担了未来支付利息的责任和义务，从而减少了企业剩余的现金流量，进而减少了管理者的浪费性投资。此外，企业的债务水平较高时，债权人自己也会密切监督管理者的行为，从而为抑制管理者的疏忽失职提供了额外的防护。

　　3、权衡理论的扩展

　　有杠杆企业价值=无杠杆企业价值+PV(利息税盾)-PV(财务困境成本)-PV(债务的代理成本)+PV(债务的代理收益)

　　(三)信息不对称与资本结构

　　1、作为可靠信号的债务

　　从某种程度上投资者会将公司债务水平的增加视为管理者信心的一个可靠信号。

　　2、排序理论

　　认为企业股权价值被低估的管理者，将会偏好使用留存收益或债务为投资活动筹资，而不是偏好股票筹资。

　　3、结论：

　　考虑信息不对称和逆向选择，管理者偏好首选留存收益筹资，然后是债务筹资，而将发行新股作为最后的选择，这一观点通常被称为排序理论。

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