2012年财务成本管理 章节精选：第七章(2)

　　第二节 现金流量折现模型$lesson$

　　现金流量折现模型是企业价值评估使用最广泛、理论上最健全的模型。

　　企业也是资产，具有资产的一般特征。但是，它又与实物资产有区别，是一种特殊的资产。因此，企业价值评估与项目价值评估既有类似之处，也有明显区别。

　　相同点 (1)无论是企业还是项目，都可以给投资主体带来现金流量，现金流越大则经济价值越大;

　　(2)它们的现金流都具有不确定性，其价值计量都要使用风险概念;

　　(3)它们的现金流都是陆续产生的，其价值计量都要使用现值概念。

　　不同点(1)投资项目的寿命是有限的，而企业的寿命是无限的，因此要处理无限期现金流折现问题;

　　(2)典型的项目投资有稳定的或下降的现金流，而企业通常将收益再投资并产生增长的现金流，它们的现金流分布有不同特征;

　　(3)项目产生的现金流属于投资人，而企业产生的现金流仅在管理层决定分配它们时才流向所有者。

　　一、现金流量模型的参数和种类

　　(一)现金流量模型的种类

　　任何资产都可以使用现金流量折现模型来估价，其价值都是以下三个变量的函数：

　　在价值评估中可供选择的企业现金流量有三种：股利现金流量、股权现金流量和实体现金流量。依据现金流量的不同种类，企业估价模型也分股利现金流量模型、股权现金流量模型和实体现金流量模型三种。

　　股利现金流量模型

　　股权现金流量模型如果把股权现金流量全部作为股利分配，则上述两个模型相同。

　　实体现金流量模型

　　(二)模型中的“资本成本”

　　资本成本是计算现值使用的折现率。折现率是现金流量风险的函数，风险越大则折现率越大，因此折现率和现金流量要相互匹配。股权现金流量只能用股权资本成本来折现，实体现金流量只能用企业实体的加权平均资本成本来折现。

　　(三)模型中的时间序列“n”

　　指产生现金流量的时间。从理论上说，现金流量的持续年数应当等于资源的寿命。企业的寿命是不确定的，通常采用持续经营假设。预测无限期的现金流量数据是很困难的，时间越长，远期的预测越不可靠。为了避免预测无限期的现金流量，大部分估价将预测的时间分为两个阶段。第一阶段是有限的、明确的预测期，称为“详细预测期”，或简称“预测期”,在此期间需要对每年的现金流量进行详细预测，并根据现金流量模型计算其预测期价值;第二阶段是预测期以后的无限时期，称为“后续期”,或“永续期”，在此期间假设企业进入稳定状态，有一个稳定的增长率，可以用简便方法直接估计后续期价值。

　　这样，企业价值被分为两部分：

　　企业价值=预测期价值+后续期价值

　　后续期价值=现金流量n+1/(资本成本-后续期现金流量永续增长率)

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